【天然气】天风证券：新奥能源股价自上市以来上涨53倍年化收益率达23%的驱动力是什么？（附报告）

华气能源猎头 2022-04-22

原标题：新奥能源：深度复盘报告：城燃核心资产，供需两大主线引领走向全国

来源：天风证券 2021年02月06日作者：分析师郭丽丽、张樨樨、杨阳、王茜、许杰

　　前言：本篇报告进行了新奥能源(02688)的历史复盘，解答市场关心的两个问题：第一，新奥能源为什么能成为燃气行业优秀的龙头企业？报告回溯企业经营历史，分析新奥能源早期优势、几次重要战略转型以及发展过程中的困境和弯路。

　　第二，公司股价自上市以来上涨53倍，年化收益率达23%的驱动力是什么？我们复盘公司EPS和PE，分析每个阶段估值提升的驱动因素。

全国最大的民营城市燃气企业，新奥集团下游主体

　　新奥能源为新奥集团旗舰企业，专注集团下游业务，自1992年开始从廊坊天然气项目进军燃气分销，并于2001年登陆香港联交所创业板，次年转入主板。公司目前已发展成为国内规模最大的城市燃气分销商之一，年零售销气量超200亿，收入规模超700亿，利润规模近60亿。截止2020上半年末，公司在全国运营229个城市燃气项目，覆盖接驳人口已超1亿人。

业绩复盘：近20年业绩CAGR26.8%，ROE中枢稳中有增

　　公司业绩整体可分为高速扩张、平稳增长及综合能源三个阶段。从2001年至2019年，公司高毛利接驳业务占比走低，售气业务占比增高。业务结构的演化虽使公司净利率从36.5%降至9.7%，但持续抬升了公司的周转水平，因此整体看公司回报率稳中有增，近20年ROE中枢在16%左右。

主线一：需求的增长——城燃企业的成长路径是多维度的

　　需求的增长是公司持续长大的基础，客观的需求增长以及主观的需求挖掘，是公司能够在传统行业实现长期增长的关键。以需求为主线，可将公司成长历史分为三个维度：外延扩张、内生增长以及价值挖掘，分别以2000、2005及2010年为起点。

　　当前时点来看，一方面外延并购为短期重点；另一方面价值挖掘为长期方向。公司已积累大量客户资源，但截至2019年末，增值业务在公司整体客户群中的渗透率仅为6%，仍有较大提升空间。

主线二：供给的探索——气源的掌控力是长期生存的根基

　　气源探索是公司发展的另一主线，贯穿于新奥能源的发展史。公司很早地意识到气源的重要性，分为三个阶段提升气源把控力：前瞻布局、进入上游以及一体化。目前，公司已积累了相对完备的气源体系，包括中石油(00857)、中石化(00386)的管道气源、LNG进口长约、现货以及集团上游气源等。

　　2020年前三季，公司利用气源渠道优势共进口162万吨LNG，平均进口成本较门站价便宜15-20%，大幅降低了气源采购成本。与此同时，国家管网公司成立以后加速开发上游主体多元化，天然气行业整体供给能力持续增强。

附报告：深度复盘报告：城燃核心资产，供需两大主线引领走向全国

报告全文链接：

https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202102071459858326_1.pdf?1612720747000.pdf

来源：天风证券 2021年02月06日作者：分析师郭丽丽、张樨樨、杨阳、王茜、许杰